¿Cuánto valen los solares sin mercado?, por Paloma Taltavull

Paloma Taltavull nos envía esta interesante entrada acerca de la valoración de los activos inmobiliarios.

Las condiciones de la UE para dar vía libre a la ayuda a la banca (y rescate a la economía española) incluye la obligatoriedad de que los ‘bancos malos’ estén listos antes de final de año. Estos bancos se formarán con el capital resultante de la suma del valor capital de los ‘impaired assets’ o activos problemáticos entre los cuales se encuentran los créditos concedidos para la compra de suelo, promoción y los impagados.  La regla 21 del memorándum sobre España (julio 2012) prevé que estos activos serán transferidos a su valor económico real de largo plazo.

Es conocido que el importe de los créditos se concede en una proporción del valor de los activos inmobiliarios. También lo es que estas propiedades son valoradas técnicamente, de acuerdo con las reglas internacionales de valoración [1] aunque en el caso de España, adaptadas a la normativa contenida en el orden ECO 805/2003, y más específicamente a partir de 2007, con respecto a los criterios recomendados en los análisis de solvencia de las entidades. Estos criterios han ido imponiendo que los valores de determinados activos inmobiliarios, como el suelo entre otros, sean registrados en los balances con valor cero, con el argumento de que no tienen mercado y, por tanto, no tienen valor que pueda ser estimado con las técnicas disponibles.   Esa valoración a cero ha afectado, en algunos casos,  al pase de ganancias a pérdidas en alguna de las instituciones financieras que han requerido de intervención.  Así las cosas,  el memorando de la UE especifica que el valor de transferencia de los impaired assets debe ser el económico real de largo plazo, mientras que las técnicas de valoración de los bienes inmobiliarios asignan un valor de corto plazo.  La técnica de valoración inmobiliaria que se aplique se convierte, por tanto, en un elemento clave para la estimación del importe que será segregado de los balances de los bancos y cajas, y del valor con el que inicien su vida estos bancos malos.

–          Una rápida explicación del mecanismo de valoración

Aunque existen distintas técnicas para valorar un bien inmobiliario, la más utilizada se denomina ‘valor por comparación’ y consiste en que se toman valores de bienes inmuebles parecidos que están en oferta en el mercado (sujetos a suficientes restricciones para garantizar la similitud del precio en el ámbito local), se calcula un valor homogéneo comparable por metro cuadrado y este es el valor que se aplica al bien en cuestión. Esta técnica depende de la información existente en el mercado, y genera valoraciones sesgadas cuando el número de observaciones ‘de mercado’ existentes es muy pequeña o, simplemente, no hay, como está ocurriendo desde el inicio de la crisis financiera para el caso del suelo.  Otra característica de este método consiste en que la valoración que se asigna es la correspondiente al valor que fija el mercado en cada momento, es decir, es un valor de corto plazo.

La insuficiencia (o inexistencia en el caso del suelo) de valores similares correspondientes a ofertas o transacciones equiparables, ha generalizado la idea de que el valor de esos bienes era cero cuando la literatura existente muestra cómo estas situaciones de ausencia de referencias en el valor son comunes en ciertos momentos de los ciclos inmobiliarios, y existen métodos alternativos para resolver (temporalmente) el problema de la información comparativa a utilizar.

La economía ha desarrollado técnicas que identifican los comportamientos  de largo y de corto plazo en las variables con perfil temporal. Las técnicas de cointegración son capaces de identificar los co-movimientos permanentes de variables económicas. Su aplicación a la valoración inmobiliaria es posible, aunque requiere dos condiciones. La primera, tener una serie histórica lo suficientemente larga como para poder calcular la relación de cointegración, y la segunda, disponer de un modelo teórico que explique la causalidad entre ambas variables.

En este post se presentan los resultados de un ejercicio que permite dar una idea de la diferencia existente entre los valores calculados con los métodos convencionales de tasación (de corto plazo) y los que se obtendrían utilizando un modelo de precios en el que se ha contrastado la existencia de relaciones de cointegración (de largo plazo). Con el modelo de largo plazo, se ha realizado un ejercicio de predicción basado en un modelo de Corrección de Error, cuyo resultado aparece en los gráficos con la serie en puntos.  El ejercicio está aplicado a las series de precios oficiales (Ministerio de Fomento, cuya metodología utiliza los valores de tasación como fuente) de suelo (Gráfico I)  y de viviendas (Gráfico II), agregadas en ambos casos. Los datos corresponden a la provincia de Alicante, por razones obvias.

GRÁFICO I

GRÁFICO II

Como se puede observar, el ejercicio consigue estimar un valor estable en el caso del suelo que oscila alrededor de los 200 euros/m2  (que hace referencia a un valor promedio calculado sobre la base del  número de operaciones, el importe y la superficie del total de las transacciones de suelo realizadas), cuando las últimas observaciones desde el mercado dan valores de 100 euros/m2.  La discrepancia entre los valores estimados y los observados  remarcaría la utilidad de esta técnica. Si como consecuencia de la severa restricción crediticia a la promoción, los valores del suelo se han hundido (hasta 100 euros/m2) , la estimación de largo plazo estaría mostrando la senda por la que habrían evolucionado caeteris paribus que podría considerarse la senda de largo plazo. El hundimiento de los precios es mucho menor en viviendas (en este sentido, el ejercicio es coherente con la observación empírica),  muestra una menor distancia y volatilidad en la predicción frente al valor observado, y también permite estimar la senda de evolución de los precios en los períodos siguientes.

Aunque este ejercicio se basa en los datos agregados, y por tanto no sería aplicable a una valoración concreta, si muestra como existen técnicas que permiten el cálculo de los valores de largo plazo de los bienes inmobiliarios, y que pueden servir para el proceso de estimación del valor de los activos que son respaldo de las operaciones financieras con garantía real.

Referencias bibliográficas

Adair, A, Downie, ML, McGreal, S y Vos, G, 1996, European Valuaton Practice, E&FN Spon, Londres,

Crosby, N. (2000). ‘Valuation accuracy, variation and bias in the contact of standards and expectations’, Journal of Property Investment & Finance, 18(2), 130–161.

IVSC International Valuation Standards, Normas Internacionales de Tasación, 2000

Ministerio de Economía, Orden ECO/805/2003, del 27 de marzo, sobre normas de valoración de bienes inmuebles y de determinados derechos para ciertas finalidades financieras.

Whipple, RTM, 2006, Property Valuation and Analysis, 2nd Ed, Thomson, Australia.